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今年8月抖音放弃外卖消息传出后，舆论风向发生了变化，二级市场新的疑问出现了：外卖之战就此结束了吗？外卖业务还能给美团带来多少想象力？美团外卖又将如何突破自己的天花板？
一、外卖利润还能再“看一看”
2023年刚收拾完社区团购大战残局的美团，经历了2018年外卖大战结束以来最难受的一年。雷峰网(公众号：雷峰网)左林右狸频道在《抖音到店向左、大众点评向右》一文中曾提到，抖音在本地生活的猛烈进攻，让美团十分忐忑。尽管美团快刀斩乱麻及时对新业务掉头收缩、战略纠偏，但外卖和到店基本盘业务的“后院失火”和巨额亏损使美团在二级市场上的估值节节败退。
2023年年度，美团市值跌超五成以上。到今年年初，美团的估值已经一路下探到500亿美金以下，看衰美团的声音不绝于耳。一个投资圈内广为流传的段子是，很久之前美团业绩大超预期时，电话会议上分析师提问开头都是“congratulation 兴哥”，后来业绩一般后分析师开头提问就是“Good evening management”。
当时还有投资人给算了笔账：美团定量是4600亿，市场打算给的价格是只算了外卖的250亿，加上一半的到店到综50亿，其他业务都抹零。心态上处于不想放弃成长定位的扭捏和到店到综被抖音打没的恐惧中。
业内人士汪旭直言，有段时间街上聊起来美团就是“三宗罪”：1、增收不增利/利润率折损，2、外卖增长见顶/需求下滑，3、社区团购疯狂亏钱，此外回购还扣扣搜搜，一批管理层的溢价变成折价。
在2023年Q3财报会议上，王兴无奈表示，目前美团在二级市场的股价只反映了外卖单一业务的估值，并不符合公司的内在价值。这句话让不少看好美团的投资人集体破防了。“一发财报就跌，抖音一有动静也跌。很多人是想按外卖不增长，到店是零，新业务是负来给美团估值的，甚至还希望市场教育一下王兴的'不听话'……如果真是这样了，美团还有啥看的，都在用脚投票，洗洗睡了算了。”投资人对此吐槽道。
支持美团一派认为，到店打到最后撑死55开，虽然外卖的雪不厚，但规模大、转换成本高，是一个能稳定到300亿利润的生意。外卖业务的壁垒是比较难动摇的，担心人力成本的可以拆开来看看UE，算算每单5毛钱的提升可以覆盖多少人力成本。
换个角度讲，资源和人力供给在这个时代变得更加充沛，加上美团本身组织效率和整个链路的效率是很高的，因此其账面还能再算一算，美团利润往上的空间还不小。
二、美团外卖止战不前的三年，难点在哪
1、增长天花板到了，份额止步于七成
2019-2022年间，美团被认为进入了“歇战”状态。它的主战场转向了以美团优选为首的新业务，直到抖音悄悄进攻才开始掉头重新进入战争。
有一种说法是，从2020年开始美团外卖与饿了么的市场份额比例一直稳定保持在7:3左右。现在的情况是，外卖市场实际上只剩下美团和饿了么在竞争。而过去这三年里，美团不仅没有灭了饿了么，份额也没有增长，反而让饿了么守住了一些主要的高线城市市场，亏损也在持续收窄。
另一个头疼的难点是，美团外卖在流量见顶后增速的放缓一直是核心问题。“我们预期下个季度外卖业务单量增速进一步放缓。”这句话曾多次出现在美团高层的财报电话会议上。
2021年开始，美团的交易用户数目和活跃商家数目开始止步不前，甚至出现下滑。到2024年一季度，美团餐饮外卖及闪购业务的总订单量同比增长16.2%，最为关键的是这16.2%的增速很大程度要归功于闪购业务的爆发式增长。
所有人都知道美团面对的是一个平静又残酷的存量竞争，但仅靠增速和市场份额来计算美团外卖估值这个做法既对也不对。从结果上看，美团外卖在过去这几年确实没有什么大动静，但不仅仅是美团，很多公司的天花板都慢慢浮现了。而这种结果的背后，美团外卖有自己的问题，也有外部的因素掣肘。
2022年，媒体曾报道过一些细节，这些年外卖底层的营销手段和工具几乎没有变过，依然是用会员、红包、卡券来提高消费频次和增加用户粘性。这就导致低线市场人群的渗透进展非常缓慢。
知情人士王适告诉左林右狸频道，一线城市确实已经到了天花板，下沉市场大概还有20%的增长，美团也并非完全无所作为。其一，2020年美团就开始反复讨论怎么找外卖增量，内部做了很多尝试和探索，有的失败了，有的被搁置了。其二，因为政策规定不能超过市场份额的80%，美团内部其实采取了减速增长的策略，来避免垄断性风险。
美团有自己的苦衷，但外卖业务的护城河也是有共识的。
投资人徐西认为，美团的运力可以和其他运力分担，即多品类来共同负担运力距离的成本。另外美团的运力网络有规模效应，且当下并不是公共设施，不易于复制或模仿，更不是阿猫阿狗随便抄抄就可以做起来的。抛开这一点，即便是完全公共的、开放的运力资源，滴滴、高德地图都表明了一个事实，在无二选一、自由的供给侧条件下，任何一个行业龙头只要做到效率最高、不犯错，它的市占率依然是稳定甚至缓慢上升的。
从长期逻辑来说，美团到家这套体系里的核心是效率层面，它对于基础设施和骑手的管控效率是远远领先于同行的，当别人要去再建一个这套体系的重置成本在当下是高得不可接受的。所以说，对方只要认真算一下账就会发现美团是绝对领先，甚至不可能摧毁的。
2、外卖毛利低，利润率折损
虽说外卖的双边网络超强壁垒建立在规模之上，放眼当下绝大部分新对手冷启动不可能有那个规模，但如果这个对手是超级巨头抖音呢？有分析认为，抖音若是不惜重金非要跟美团死磕非常苦逼的百万骑手外卖生意，结果就是两败俱伤。
从二级市场投资人的角度看，美团面对友商如此饱和的生态侵袭，必然要拿出对等的资源去应对，返佣、费用减免、C端补贴，能拿出来的全拿出来。如此，势必又让美团又陷入新一轮增收不增利的困局。
首先是配送业务毛利润率低的问题。美团2021年Q3，配送43.2亿单，每单收入、成本分别为3.56元、4.62元，每送一单毛亏损1.07元；2022年Q1，配送37.1亿单，每单收入、成本分别为3.82元、4.91元，每送一单毛亏损1.1元；2023年H1，配送96.7亿单，每单收入、成本分别为3.86元、4.17元，每送一单毛亏损0.31元。
市场主流观点认为，为抢占市场打价格战，每单亏损几块钱，烧几亿、十几亿不在话下。但到了每年配送200亿单的体量，如果每单亏两三块钱，一年要亏损五六百亿。连抖音都未必能承受这种量级的亏损。此外在核心本地生活尤其是到店业务上，其受到抖音的份额侵蚀严重，碍于防守美团不得不增加了对用户的补贴力度。
去年美团还拿出了收入的五分之一来用于营销，全年销售及营销开支高达586亿，同比大增47.5%，占收入的比例也由上一年的18.1%升至21.2%。最大的反差在于，2023年核心本地商业挣了387亿元，但以美团优选和小象超市为代表的新业务直接亏了201亿元，这让美团的经营利润大打折扣，由去年同期的16.6%减少至14.5%，且已连续两个季度出现同比下滑。
其次，订单量增速与收入增速不相匹配。2023年Q2以前单量增速都低于20%，而Q2至Q4分别为32%、23%、25%。华兴证券测算，Q4 餐饮外卖收入同比增长18%，比订单量增速低了7个百分点。而另一项即配业务——闪购的收入同比增速29%，只略高于28%的订单量增速（日均单量达830万笔）。
外卖是美团的核心支柱，空头认为美团靠补贴来换取外卖单量的增长不可持续，外卖业务的单位经济效益（UE）同比下滑迹象明显，且这种势头在2024年会继续持续。
“我们确实可以看到外卖补贴的效率在下降，单量的增长主要是低价单在驱动的。”业内人士柴叔表示，但我们也可以看到，外卖现在在做一个每单盈利和单量增长的平衡，多加一点补贴，维持单量增速15%左右，少一点补贴，单均盈利提升。去年美团每天5300万外卖订单，如果完全不补贴，每单挣1.8-2块问题不大，补贴之后，引流来的是低线城市或者低端用户的增加，爬到8000万单，每单挣1.2，两者最终的盈利终局差不多，350亿左右利润。
对于柴叔的看法，王适表示认同：“用王兴的话来说，很多人关注边界，而不关注核心，因此脑壳里只有存量市场。竞争的结果是市场规模扩大，正如本次美团要下沉要低价的策略一样，有可能扩大了原有的市场边界。”
王适认为，2022年和2023年外卖单均价格较大gap的考验下，单均运营利润呈现的还是正向变化的。后面单均价格就算再下滑，幅度大概也就是几毛钱。市场真没必要担忧单量规模提升，会把单均运营利润给大幅稀释了。现在美团给C端单均1.5元左右的补贴和配送端单均0.44元的补贴，其实就是一个蓄水池，从这个角度算，保住单均1.1~1.2元的经营利润，美团是有足够底气的。
三、正面战争结束：抖音外卖进入缓和期、饿了么方向有转变
1、抖音外卖收缩，阶段性撤退
坊间称，抖音外卖的命运从朱时雨下课、浦燕子上位的时候发生了转动。
先来看看抖音外卖撤退的时间线：去年12月，抖音本地生活业务负责人从朱时雨切换为浦燕子，抖音外卖开始收缩战线。今年4月，抖音外卖被转入电商业务旗下，和同城零售下面的小时达业务做整合。今年8月抖音外卖团队一部成员就地解散，另一部分转移到了上海。
于是有人在网上发问，“蒲燕子在做正确的事情吗？她怎么做的所有事情都是有利于美团的？”事实可能是：抖音外卖大收缩，朱时雨有可能是在为此负责。早在2023年中下旬，抖音外卖很多服务商已经被通知不续约，除了北京上海成都广州深圳这5个城市，其他城市全撤掉。
抖音服务商张司透露，业内曾有传言抖音外卖2023年年初激进的目标是1000亿，但最终可能只完成了六七十亿。年中时平均一天的量也就是10几万单左右，跑不起来。且不说数据是否准确，履约和成本的确是最大的难题。“外卖的本质是B端供给、C端用户、配送端这3个轮子转，抖音没法搞定配送端，美团优选烧了700个亿也就这样，如果抖音非要搞定估计得烧1000亿以上，这笔买卖怎么算都不划算。”张司说道。
2023年初，抖音外卖团队尝试过自己做配送，结果发现成本打不平，没有订单，就没有骑手，两头转不起来，网络效应不成立。另外订单规模不够大，单个骑手分配不到足够的订单，导致整体配送成本也降不下来。汪旭表示，”3公里内的即时配送订单，成本在5-7块钱，3-5公里的配送，成本在8-12块钱。美团外卖做到这么大，纯外卖业务很多还是亏损的。抖音如果自建配送团队的话，一定也是亏钱的，需要其他业务的利润来养。”
自建难搞，抖音也找了外援，和饿了么、顺丰合作，然而也遇到了不少摩擦，其中不仅有成本问题，还有协调问题。
根据券商的计算，假设抖音外卖客单价为70元，佣金率 2.5%，每单配送费5元，配送成本按顺丰同城的10元计算，则抖音外卖单均亏损3.81元，亏损率达56.4%。因为规模不够大、加上低抽佣，抖音还是很难覆盖配送成本，UE模型跑不通。
接近抖音内部人士郭城告诉左林右狸频道：“实际运行中，在外卖高峰期饿了么理论上要优先送自己的单，抖音的单就被压到后面。找顺丰同城也不是不行，但抖音自己的外卖单量不大，顺丰也优先配送的也是主要业务。你让我增加运力，你订单不够或者订单一会多一会少，你还压我价，顺丰肯定不干。”
左林右狸频道了解到，不止运力方面的摩擦，实际上两家的其他合作也并不愉快，都想抢对方的盘子，结果就闹掰了。目前两家在骑手方面还有一些合作，其他方面的合作都停了。
饿了么本来希望抖音可以给自己10%左右的订单流量，但抖音跳转实际2%都不到。相当于饿了么一天2000万单，只有40万单是从抖音这边转化来的，抖音不情愿去做导流的事情，完全是饿了么自己运营自己导流，实际合作意义不大。
另一方面，抖音的野心也比较大，他们同时也希望能把饿了么的用户导流过来，留在自己的平台上，但这对饿了么来说是致命的，所以高层否决了这个方案。
投资人李峰认为，抖音的流量成本会越来越贵，这是个很重要的底层逻辑，之前放弃游戏的原因就是投资回报率太低，给饿了么导流明显不符合商业逻辑，所以外卖这种重资产业务肯定也会放弃。
针对收购饿了么一说，李峰同时表示，抖音目前没必要为了这点单量去收一个饿了么，而且收了饿了么也不像美团一样会有协同效应，美团可以战略亏损和抖音打，但抖音亏着打就是纯亏，从别的地方找补不回来。对美团来说，饿了么在抖音手里的威胁反而没有在阿里手上的大。
2、饿了么不卖，方向发生转变
关于饿了么要卖给抖音这事前后一共传了三次。虽然双方义正言辞进行否认，但对于饿了么要不要卖一问，左林右狸频道询问了多位业内人士及投资者。
赞同派认为，饿了么打了这么多年，份额从50%降到30%，阿里来了也不行，卖给抖音或许是个好选择。
这里有两种说法，第一，阿里在饿了么的投入除了95亿美金外，每年的投入几乎接近100亿人民币。2022年饿了么才可以缩亏，整体亏了至少五六百亿人民币，在向下的环境里没有必要再继续耗着。第二，阿里现在的账面现金有2000多亿，现金储备有4000多亿，即便扣掉流动负债，也还有200多亿。但阿里现在的任务是集中精力打电商和云两场仗，那边才是关键的主战场。
反对派认为，虽然饿了么一直在丢份额，但是饿了么的战略地位很重要。当下，饿了么跟美团外卖之间的战争已经没有那么激烈，留着饿了么对于阿里是个战略后撤的点。如果阿里在即时零售上有新动作和布局，饿了么可以及时响应。
更重要的是，抖音如果收购了饿了么是要用它来和美团打仗的，补贴涉及的钱就会非常多，只有单量增长、UE有改善的收购才有意义。因此，从UE的角度看，饿了么对抖音的价值不大，因为抖音既不需要外卖给他带流量，即时零售的物流与饿了么的外卖体系也不一定能够适应。
接近阿里内部的知情人士马帆透露，双方有过谈判可能是真的。阿里确实有卖的理由，因为拼多多业绩、股价超阿里太多把阿里伤到了，阿里迫切希望重新回归电商主业，把零售业务清出去好腾出精力，但当时市场能接盘的人基本没有。
但是阿里不卖也有很多考量。饿了么虽然也处于亏损状态，但却是一个以外卖业务为核心的电商平台，而不是需要通过不断开店来获得增长的实体零售商。 另外，饿了么旗下的“蜂鸟”同城配送是非常核心且重要的资产，无论是从美团外卖业务的盈利，还是对比闪送、顺丰同城的高毛利，蜂鸟都值得长期持有。
2023年3月阿里启动变阵后，如今在阿里的本地生活版图只剩下高德和饿了么了。而原本定位本地生活在聚合类APP的饿了么，也从那次划分中定位成专注于即时到家服务，即外卖业务。
对此投资人李峰认为，饿了么扳回一城比较难，稳住几个主要城市还可以。当然现在饿了么思路也更清楚、更具象化了，明确不看市场份额，把关注重点转向订单收入的绝对值增长。至于和美团的战争，最佳策略应该采取的是“和平共处、差异化寻生存和发展”。
四、防备战争才刚刚开始，美团不允许出现下一个拼多多
如前文所述，抖音外卖已经事实性失败，短期内不可能卷土重来，而饿了么在一场场失败的进击后，不再怀有挑大梁、战美团的雄心壮志，转入俞永福时代后以减亏增效为核心目标。
对于美团来说，外卖的正面战争已经结束了，但是防备战争才刚刚开始，一方面美团需要在外卖业务上继续寻找增量来讲好资本市场的故事，另一方面，美团不希望外卖界再跑出来一个低价拼多多。
目前美团很多动作都是在努力抬高自己的天花板，比如全面发力拼好饭，会员体系革新，打通到店到家。可以看到的是，美团外卖要找增量，当下的解法就是下沉市场。今年拼好饭模式变得更激进，这一方面得益于配送力量的供给过剩，另一方面得益于消费下沉，对高性价比外卖订单的需求急剧增加。
QuestMobile相关数据显示，当下外卖用户仍以一线、新一线城市的年轻群体为主，在下沉市场及40岁以上人群中渗透率较低。CNNIC的报告也表明，截至2023年12月我国外卖用户规模已达5.45亿人、占网民整体的49.9%，远低于网络支付87.3%、网络购物83.8%的渗透率。这也就意味着，通过进一步挖掘下沉市场，美团的用户规模还有一定的增长空间。
汪旭告诉左林右狸频道，抖音的出现也不完全是坏事，它让美团重新有了紧张感，迫使美团把过去一些反复被推来推去的想法落地。比如刚升级的美团会员体系，整整迟到了三年多。
早在2021年左右，美团就研究过建立一个大会员体系，让不同业务相互导流。但是，这个想法迟迟没有被真正立项，原因是这样一来账算不清楚，美团不同业务的经济模型、口径、计算方式都不一样。直到2024年5月，美团才决定升级会员体系，从只覆盖外卖业务的“神会员”逐步扩展到了到店业务。
相应的，美团2020年就已经在美团外卖的战略部门孵化了拼好饭，到2022年才拆分出来成为独立部门、多地试点，到2024年1季度才大规模推进。
值得一提的是，饿了么早期也做过类似的项目。2021年下半年，从盒马调任阿里本地生活的胡秋根也曾负责过饿了么的秘密项目 “拼团”，对标美团拼好饭。但短短几个月后，就基本处于停滞状态，原因是拼好饭只会把原来高客单价的客户拉到低客单价来，而且还亏钱、留存又不好。
接近美团内部人士黄洋向左林右狸频道透露，拼好饭是通过合单降低单价，但是骑手的时长是长的，所以它的UE其实是不赚钱的。去年年中，饿了么高层又重新拍板说这个事情必须得做，于是在广东试点，用一年时间跑到了每天40万单，但也是亏钱的。
另一位知情人士李霞告诉左林右狸频道，美团三年前内部就决策要做拼好饭这个项目，5月份时日均订单量接近500万单，现在每天的单量数据也挺可观，但每单仍然差不多要亏损一块钱。之所以亏钱还要做，是因为王兴害怕重蹈淘宝消费升级的覆辙，最后养出个拼多多。
因此在美团内部，拼好饭项目被之称为“防守型业务”，指“自己卷自己”，将整个低价空间全部占据，避免竞争对手进入。
毫无疑问，美团以一场谨慎的性价比之战，用高效的组织力和算账能力，重夺战争的主动权。随着外卖与闪购稳步推进，次核心业务到店酒旅的竞争策略取得初步效果，美团仍然占据本地生活老大地位，且大概率会形成长期割据局面，利润率在动态竞争中达到平衡。“美团，还是那个很能打的美团。”多位投资人对此评论。
注：李峰、汪旭、徐西、张司、黄洋、李霞、马帆、郭城、王适为雷峰网专家库成员，在本文中以化名示人。
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